来源：人大CMF
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袁海霞 中国宏观经济论坛（CMF）主要成员，中诚信国际研究院院长
汪苑晖 中诚信国际研究院研究员
闫彦明 中诚信国际研究院研究员
王肖梦 中诚信国际研究院研究员
本文转载自3月6日中诚信研究微信公众号。
本文字数：7484字
阅读时间：23分钟
2026年3月5日，第十四届全国人民代表大会第四次会议在北京开幕，国务院总理李强作《政府工作报告》。《政府工作报告》将今年GDP增速预期目标设定为4.5%-5%，并强调坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度。其中，继续实施更加积极的财政政策，今年预算赤字率保持在4%，赤字规模5.89万亿元、较去年增加2300亿元，继续安排4.4万亿元地方新增专项债，同时发行1.6万亿特别国债。此外，《政府工作报告》还提出完善专项债券项目负面清单管理和自审自发试点，持续用力优化支出结构等。结合《政府工作报告》和《关于2025年中央和地方预算执行情况与2026年中央和地方预算草案的报告》（以下简称《预算报告》），我们认为，2026年政府债券领域有如下四大看点：
一、狭义赤字率保持在4%、广义赤字小幅上升至13.89万亿，确保必要支出力度
“实施更加积极的财政政策”的要求下，今年狭义赤字率继续保持在4%，赤字规模再创新高、达5.89万亿，考虑4.4万亿新增专项债、1.6万亿特别国债和2万亿用于置换存量隐性债务的专项债之后，今年广义赤字规模将较去年小幅增加300亿至13.89万亿，广义赤字率为9.4%、较去年回落0.5个百分点。
（一）狭义赤字率保持在4%、规模上升至5.89万亿，进一步向中央倾斜
正如我们此前的预测[1]，《政府工作报告》提出“今年赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元、比上年增加2300亿元”。赤字率是宏观调控的重要风向标，也是财政政策更加积极的关键，根据宏观经济的周期性变化，提高赤字率进行逆周期调节是国际通行做法。我国长期以来对于赤字率的安排较为谨慎，在2025年首次达到4%，今年是第二年达到4%，整体看仍处于历史最高水平，同时赤字规模增加2300亿元至5.89万亿元、再创历史新高，是“继续实施更加积极的财政政策”的重要体现，对于当前应对内外部压力以及促进中长期发展具有重要意义；同时，赤字率保持稳定，体现了政策的连续性、稳定性，有助于稳定市场预期，避免经济波动风险。
从央地赤字分配来看，今年赤字增量全部列在中央，中央赤字规模及占比均创历史新高，积极助力央地债务结构优化。《预算报告》提出，2026年中央赤字5.09万亿元、同比增加2300亿元，地方赤字保持在0.8万亿元，赤字增量全部列在中央，中央赤字占比同比抬升0.6个百分点至86.4%，再创历史新高，体现了中央财政加力的担当。我国中央政府债务余额及杠杆率均低于地方，且相比美日等发达国家，中央政府债务占比处于较低水平，加杠杠空间较大；在当前宏观效率下滑、微观主体扩表意愿不强等背景下，中央加杠杆有助于更好发挥中央统筹调控与跨周期调节作用，切实减轻地方压力、激发地方内生动力，同时也有助于进一步优化政府债务结构，降低整体宏观债务成本。
（二）广义赤字小幅增加至13.89万亿元，广义赤字率回落至9.4%，为未来预留空间
在预算赤字率保持高位的同时，新增政府债务也保持相当规模，并适当调整结构，积极落实“优化政府债券工具组合”要求。具体来看，今年将继续发行特别国债，规模合计1.6万亿元、同比减少0.2万亿元，其中1.3万亿元超长期特别国债继续支持“两重”“两新”等，0.3万亿元特别国债继续用于补充国有大行资本金；拟安排新增地方政府专项债4.4万亿元、与去年持平。整体来看，今年包含特别国债、地方政府专项债后的广义赤字规模将达13.89万亿元（含2万亿元置换隐性债务的专项债额度）、较去年小幅增加300亿元，广义赤字率同比回落0.5个百分点至9.4%，考虑到去年四季度“两个5000” 的政策效应在今年会有体现，预算安排力度相对温和，既保持了必要政策力度，也为未来进一步发力预留充足空间。根据中诚信国际研究院估算，截至今末，预计我国政府部门显性杠杆率或上升约6.1个百分点至74.7%，央地政府杠杆率或分别抬升3.1个、3.0个百分点至32.5%、42.1%。
二、 特别国债1.6万亿、同比减少0.2万亿，更加注重提质增效
今年特别国债发行规模1.6万亿，较上年减少0.2万亿，其中超长期特别国债发行1.3万亿，与上年持平，特别国债发行3000亿元，较上年减少2000亿元，在保持适度支持力度的同时更加突出提质增效、精准发力，着力提升资金配置效率与使用效益，更好发挥财政政策对促消费、稳增长的支撑作用。
（一）超长期特别国债保持在1.3万亿元，或带动GDP增长3.24个百分点左右
超长期特别国债发行规模为1.3万亿元，与上年持平，结构进一步优化，或带动GDP增长3.24个百分点左右。从资金用途来看，2500亿元支持消费品以旧换新，较上年减少500亿元，或与2024-2025年大规模补贴已提前释放存量换新需求有关，继续扩量空间有限，但并不意味着消费政策整体收缩，从补贴范围来看，今年重点补贴覆盖人群更广、带动效应更强的产品，而且今年财政部、商务部、税务总局联合投入100亿元用于有奖发票消费激励，叠加新设的1000亿元财政金融协同促内需专项资金，政策提振消费力度不减，支持方向或更侧重于服务消费领域；2000亿元支持大规模设备更新，规模与上年持平，今年支持范围在总体保持延续的基础上围绕“安全”与“民生”进一步拓展领域，并降低申报门槛，加大对中小企业的支持力度；8000亿元用于“两重”建设，与上年持平，延续对“两重”领域的重点支持；根据我们测算，参考2024年-2025年两新、两重的政策效果，今年这部分超长期特别国债或拉动GDP增长3.24个百分点左右。剩余500亿元可能用于财政金融协同促内需专项资金，通过组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，进一步发挥财政政策提振消费和投资的关键作用，支持扩大内需。
（二）3000亿元继续支持国有大型商业银行补充资本、较上年减少2000亿元，或带来2.3万亿新增信贷投放
根据国家金融监督管理总局数据，截至2025年四季度末，我国商业银行净息差为1.42%，与前两个季度持平，但仍处于历史低位，对银行的稳健经营带来了一定压力。国有大行作为系统重要性银行，其稳健经营和健康发展关系着金融体系的稳定性，以及中央政府仍有较大加杠杆空间，补充国有大行资本具备一定必要性，有利于提高国有大行信贷投放能力和抗风险能力，并进一步强化货币政策传导效能，为落实降准降息等政策操作创造更有利条件。今年发行规模同比减少2000亿元，或是因为2025年5000亿元特别国债用于四家国有大型商业银行[8]资本补充，今年主要注资剩余两家资本规模更大的银行，平均注资规模高于上年。以这两家银行2025年三季报总资产/股东权益平均值为13.9倍简单估算，3000亿元的新增资本或带来4.2万亿左右的资产扩张，按信贷投放比例55%估算，或带来2.3万亿的新增信贷投放。
三、新增专项债额度4.4万亿维持不变，完善负面清单管理和自审自发试点，提高用于项目建设额度并单列
《政府工作报告》提出，“完善专项债券项目负面清单管理和自审自发试点，重点支持建设重大项目、置换隐性债务、消化政府拖欠账款等” “单列并提高用于项目建设的地方政府专项债券额度”，作为积极财政的重要抓手，地方政府专项债在规模扩容的同时，将进一步优化投向结构、完善管理制度，积极推动扩大有效投资，发挥稳增长、补短板、惠民生的重要作用。
（一）专项债新增额度4.4万亿，或可撬动6万亿基建投资，并为未来预留空间
政府工作报告提出，专项债“重点支持建设重大项目、置换隐性债务、消化政府拖欠账款等”，预计今年用于相关领域专项债总规模将达到6.4万亿元，其中2万亿元置换存量隐性债务，新增限额继续保持在4.4万亿元，体现政策稳定性、连续性，有助于稳定市场预期，继续助力扩投资。拉长时间来看，4.4万亿额度仍是历年“两会”下达的新增专项债的最高水平，有利于弥补地方财政紧平衡特别是土地出让收入下滑背景下基建等领域面临的资金缺口，保障资金需求，根据中诚信国际研究院估算，若专项债作资本金比例上升至15%，或可撬动6万亿元基建投资。同时，新增专项债限额与上年持平或主要受制于当前优质项目储备不足，近年来地方专项债发行及使用进度与实际需求存在一定错配，一定程度上影响财政资金效能充分发挥，新增限额保持稳定有助于更好与项目实际需求匹配，也能够与之前年度实现平稳衔接，避免资金闲置、挪用等风险。值得注意的是，今年地方专项债新增限额未大幅扩张，为未来进一步发力预留了充足空间，当前外部环境更趋复杂多变、经济运行中不确定难预料因素较多，若下半年经济修复压力进一步加大，存在继续盘活使用结存限额的可能性。
（二）提高用于项目建设额度并单列，投向领域更加注重“投资于人”
2025年用于基建项目的专项债额度有所减少，在一定程度上对基建投资形成拖累、削弱财政逆周期调节的力度[9]，对此，《政府工作报告》提出“单列并提高用于项目建设的地方政府专项债券额度”，预计今年用于项目建设的专项债规模或增加4000亿元至3.6万亿元左右。从今年地方专项债发行情况来看，根据中诚信国际研究院统计，辉煌优配，辉煌优配配资，香港辉煌优配公司1-2月发行8242亿元新增专项债，其中有6722亿元投向不含土储的基建项目，占比达81.6%、较去年同期抬升2.2个百分点。同时，在“持续用力优化支出结构”的要求下，用于项目建设的专项债的投向结构将继续优化，更好发挥经济效应和社会效应。其一，落实“更加注重支持提振消费、投资于人、保障民生”要求，加大医疗、教育、养老、托幼等民生领域的支持力度，强化基本公共服务托底作用，促进人的全面发展；其二，培育和发展新质生产力的导向下，经济转型发展中的重点领域仍需加大支持，专项债项目可重点向以数字经济为代表的新基建领域，以及具有战略性前瞻性的新产业领域倾斜；其三，传统基建领域存在的短板弱项仍需加力补足，专项债对地下综合管廊、韧性城市建设、应急救灾基础设施建设等领域的支持力度继续保持；其四，“着力稳定房地产市场”的要求下，专项债对土储、收购存量商品房等领域的支持力度有望加大。此外，在继续注资中小银行的基础上，可探索支持其他各类地方中小金融机构的可行性，缓释中小金融机构经营压力。
（三）完善“负面清单”管理和“自审自发”试点，更大范围发挥政府投资撬动作用
《预算报告》提出，完善专项债券投向领域“负面清单”，适当调整专项债券项目“自审自发”试点范围，后续将完善“负面清单”管理和“自审自发”试点，进一步提升专项债资金使用效率，在更大范围发挥政府投资引导撬动作用。一方面，完善投向领域“负面清单”管理。一是更加注重投向的质量和综合效益，避免盲目投资、重复建设，逐步提高基础设施和公共服务设施布局与人口结构变化的适应性；同时可结合经济周期、宏观形势及发展阶段变化，动态调整“负面清单”。二是研究对专项债作资本金领域进行“负面清单”管理模式的可行性，将作资本金领域交由地方自主选择，提高地方的主动性、创造性，并在更大范围发挥专项债“四两拨千斤”作用。三是支持各地因地制宜、紧扣国家战略同步设立“正面鼓励清单”，如低空经济、量子科技、商业航天等战略性、前瞻性产业。另一方面，在做好项目储备的基础上，有序扩大“自审自发”试点范围。在前期部分省市试点的基础上，可进一步扩大试点范围，在风险可控的前提下增加其他省份项目审核和管理的自主权和灵活性；同时，也可探索研究发债主体适度下沉的可行性，逐步向经济财政实力强、债务管理水平高的市县或承担国家重大战略的城市下沉；此外，也可探索支持相邻市县或专项债项目实施链条的上下游城市联合发债，推动“借、用、管、还”主体相统一、收益共享、风险共担。
四、用好用足政府债券的建议
《政府工作报告》强调“提高财政资金使用效益”，政府债券在继续扩容的同时需更加注重提升资金效率，围绕靠前发力、协同发力、管理有力，“用好”、“用足”政府债券，推动“债务-资产”有效转化。
（一）靠前发力，加快发行和使用节奏
政策效果的体现还取决于政策发力的节奏，不应仅仅关注“发了多少债”，而应更关注“资金何时落地”、“实际使用进度如何”。近两年财政和债务支出节奏与发展需求存在一定不匹配，市场对积极财政政策的感受相对有限，一定程度上削弱了财政逆周期调节的力度。《预算报告》强调“把握时度效，强化执行力”“注重靠前发力，尽早谋划政策，加快落地执行，不拘常规节奏，以尽早行动争取工作主动”。2026年1-2月，国债发行2.24万亿元、同比增长12.2%，地方政府债券发行2.02万亿元、同比增长8.5%，其中新增专项债发行8242亿元，完成全年限额进度18.7%，高于近两年同期水平，靠前发力迹象明显。后续仍需进一步优化财政和债务支出节奏，各级财政部门应早谋划、早推动、早落实，在依法合规的前提下及时下拨财政预算资金，加快政府债券特别是地方专项债的发行和使用进度，推动尽快形成实际支出和实物工作量，确保资金早到位、早使用，更好发挥财政政策效能。
（二）协同发力，强化财政货币政策配合
配资炒股《政府工作报告》提及“增强政策前瞻性针对性协同性”，“使各类政策措施同向发力、形成合力”，相较于去年更加强调政策协同。首先，从货币政策看，《政府工作报告》提出“继续实施适度宽松的货币政策”，把促进经济稳定增长、物价合z理回升作为货币政策的重要考量。整体来看，实现物价回升需要在保持流动性充裕前提下，通过拓宽企业利润空间、降低实际债务负担来提振投资和消费信心，从而扩大内需改善供需失衡，2026年调整政策利率仍有必要。目前我国实际利率依然偏高，在反内卷政策持续推进等因素影响下，价格水平有望回升但仍面临不确定性，叠加宏观债务持续增长，需保持低利率环境，但由于商业银行净息差等约束，调整幅度不宜过高，今年1月已进行全面结构性降息，年内仍存在1次降息机会、幅度为10BP，时点可能视上半年经济修复情况按需安排在下半年，但要考虑和公开市场国债买卖操作的协调搭配，避免利率过快下行。从降准看，主要作用在于补充流动性缺口，而当前央行流动性工具较多、近期重启国债买卖操作以及近年来降准空间逐步收窄，预计年内仍存在1-2次（定向）降准机会，或安排在政府债券集中发行、MLF到期规模较高等流动性压力较大时点。此外，报告提出“优化创新结构性货币政策工具”、“发行新型政策性金融工具8000亿元”，较2025年增加3000亿元，以带动更多社会资本参与投资，结构性货币政策工具与政策性金融工具配合或是下一阶段政策重点，继续加大对消费、科技、绿色、养老等重点领域的支持力度，与财政政策形成合力，共同支持经济发展，这也符合货币财政协同配合的要求。
其次，从财政金融协同角度看，目前我国已初步形成财政政策与货币政策联合工作组，后续可进一步健全评估反馈机制，把握政策目标和实施节奏，加大配合力度，同时还可围绕三大方面强化两者协同：一是强化财政资金与结构性货币政策的联动。一方面可继续优化财政贴息、奖补及风险补偿基金等工具，与货币政策形成合力，不仅要降低融资成本，更要通过风险分担机制降低银行的信贷风险敞口，重点解决中小企业和科技创新企业“融资难”背后的“担保难”问题；另一方面可进一步优化专项债券用作重大项目资本金的政策安排，适当扩大适用领域并提升应用比例，以此作为杠杆撬动商业银行跟进中长期信贷，解决基建项目资本金不足的瓶颈。二是深化国债作为宏观调控核心纽带的功能。一方面，稳步推进央行在二级市场买卖国债的常态化操作。通过市场化方式调节基础货币投放，使其成为流动性管理的重要渠道，既平滑政府债券发行带来的资金面波动，又为央行公开市场操作提供充足的资产标的。另一方面，统筹考虑市场需求与筹资任务，优化国债发行的期限结构与节奏，在发行期限结构上，建议进一步提升长期国债占比，以匹配国家重大战略项目（如基础设施建设、科技创新等）的长期资金需求，降低短期偿债压力。在发行节奏上建议回归全年均衡节奏，通过与货币政策的协同配合，避免阶段性集中发行对资金面的冲击。三是积极探索多品种、联动式的创新投融资模式，推动政府债券与REITs、ABS、产业基金等创新金融工具深度融合，通过发挥政府债券在资金成本、规模、期限、增信等方面的优势，放大创新金融工具的杠杆效应与赋能作用，搭建起政府资本与社会资本有效结合的桥梁，从而扩大有效投资，提升财政资金使用效益。
（三）管理有力，完善全流程全周期管理
一是加快健全政府资产负债表，强化政府债券形成资产的管理，建立完善政府资产负债表是盘活存量提升增量的基础，在此基础上，可建立专项债项目资产明细台账，与编制全口径政府投资计划相衔接，进一步明确资产后续运营、维护和处置等环节的责任主体和操作规范，确保资产保值增值。二是推动信息披露标准化、常态化、穿透化，提高政府债券存续期内的跟踪披露频率，加强包括建设进度、实际收益、成本支出、绩效评价等在内的项目全生命周期信息披露，接受市场和社会监督。三是优化债务监测考核指标，建立更具灵活性、科学性、前瞻性的风险预警机制，并加强压力测试在风险管理中的应用，对高风险地区和项目进行分级预警、分类处置。四是健全完善偿债保障机制，特别是“自审自发”地区应推动加快建立偿债备付金机制、探索专项债券提前偿还等，可因地制宜安排资金，同时，探索偿债准备金管理，建立合理的未使用资金管理机制，合理开展低风险投资，推动保值增值，减少储备期资金闲置的潜在损失。
[1] 详见中诚信国际2025年12月11日发布的报告《中央经济工作会议的六大看点——中央经济工作会议学习》。
[2]2024年，以旧换新相关商品销售额超1.3万亿元[3]2025年，以旧换新相关商品销售额超2.6万亿元
[4]参考2024-2025年撬动倍数估算
[5]2026年第一批936亿元超长期特别国债支持设备更新资金已经下达，支持工业、能源电力、教育、医疗、住宅老旧电梯等领域约4500个项目，带动总投资超过4600亿元，资金撬动比例达1:4.9
[6]国家发展改革委数据显示，2024年7000亿元超长期特别国债支持的项目已基本全部开工、完成投资超过1.2万亿元
[7]参考2024年撬动倍数估算
[9]详见中诚信国际2026年2月14日发布的报告《“52号文”一周年：现状、挑战及建议——地方政府债券2025年回顾与2026年展望》。
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